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这次是否不一样?

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作者:投资聚义厅
原标题:这次是否不一样?
发布日期:2018年11月10日
来自:投资聚义厅
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1

在股票投资的世界中,支撑我们决策行为的,是认知体系。

我们在上一篇《基金经理如何做投研》里,也介绍了一些Mapping认知体系的思路。

总的来说,其着力点是如何扫描市场上的公司/股票,并将其进行分类应对。

完整的认知体系,是分层级的。
按照股票、公司、行业、宏观经济、政治、历史依次延展,层层向下递进。
每一层所对应的周期,都比上一层更长。一般来讲,个股运动周期<公司基本面运动周期<行业运动周期<经济周期<政治周期<历史周期,再往下可能是各种自然科学范畴的周期。

当我们在某一层周期上做判断或是交易,都会有一个方向上的认知,或多或空。
好比说你看好这只股票会涨,或者看好这个公司盈利在这个季度会有30%增长。
当事实的展现与我们认知发生差异的时候,比方说股价跌了,或者盈利增长没有30%只有10%,这个时候怎么办呢?

股票走势跌了敢买,是因为看好公司基本面还在向好,股价最终仍反映基本面。
公司盈利增速下来了敢买,是因为看好这个行业的持续发展,会推动公司摆脱短期扰动。
行业景气度短期下行了敢买,如果只是外生因素扰动,那么经济增长仍会将行业推出。
经济增速下行了敢买,是因为看好国家仍在持续发展,经济体量/综合国力/生活水平终将继续提升。

从上面的逻辑可以得到推论1:
我们在N层周期上的认知,是建立在N-1层周期的前提假设上的。
因而我们在N层周期上的行为模式,深刻取决于我们对N-1层周期规律的认知状态。

当你了解N-1层规律时,你在N层周期上,就敢于在合适的价格,逆着N层的短期运动方向,而顺着N-1层的运动方向进行交易。
因为N层无论短期如何波动,最终是要服从N-1层运动方向的。

个股技术面会波动,最终服从于公司基本面的运动规律;龙头公司ROE会波动,最终服从于行业发展的运动规律;行业景气度会波动,最终服从于经济发展的运动规律。

所有的逢低买入,无外乎都是这种“顺大势,逆小势”的打法。用下一层的【不变】,来应对上一层的【变】。
而逢低买入最终比追涨赚得多,也是因为收益里既有大势运动的贡献,又有小势反转的贡献。

2

这个时候你可能也会相信关于N-1层的某个假设,然后在N层周期上进行交易:
这是个基本面很好的公司,可以持续高速增长,股价继续看涨。
但此时你对N-1层的认知,是受N层表现牵引的,需要用N层表现来证明N-1层的认知。

你可以认为这公司基本面向好所以我要买它,但前提是股价要涨。一旦股价持续下跌,那么你很容易认为它的基本面出了问题。
你可以认为这公司所在行业前景很好,但前提是公司每个季度的业绩都要30%以上增长;一旦有一个季度做不到,那么你认为这个行业的增长可能就到头了。

推论2:如果对N-1层没有认知,是无法在N层做到逢低买入的,因为N-1层的土壤是松的。没有坚实的标杆,这个“低”就无从谈起。低位杀跌,本质上是把N-1层可能的坍塌当作事实来处理。

如果股票走势跌了很多不敢买,那说明对公司的基本面是没有信心的。
如果公司盈利增速下到低位还不敢买,那说明对行业能否支持公司的持续发展是有疑问的。
如果行业景气度下行了就不敢买,那说明对行业的存续性是有疑问的。
如果经济增速下行了就不敢买,那说明__________?

各位可以扪心自问一下。

3

我们知道价值投资,是一个需要逢低买入的系统。
大家挖空心思研究公司基本面,就是为了在这层建立起一个独立于股价的认知。
研究深入的公司,可以对基本面产生独立于股价的认知判断的,那么这样当股价波动时,就有了高抛低吸的机会。

如果再向下去一层,公司基本面不好了,有些经历过数轮行业周期的选手也还是可以基于对行业的独立认知,对公司基本面做一个提前判断。比如螺纹价格到某个位置它就是跌不动了,水泥价格到了某个位置它就必须要涨。

如果股票是在N层交易,那么对大多数选手来说,N-1层、N-2层有认知就够了。

再往下去的N-3层,是宏观经济运行规律。美林时钟就只有少数人能玩得转了。

至于再下去的N-4层、N-5层,更是绝大多数人未曾想过要纳入自己投资周期里的因素,大多数时间他们如同空气和水一般的常数存在。就像是一个封装好的芯片电路,你在上面编程就行,完全不用担心芯片里有什么BUG。

2018年的市场,让人措手不及的恰恰在这里。

从N层一路退守到N-3层,大家举目四望想寻找依靠。这时往脚下一看N-4层/N-5层,突然大吃一惊:怎么跟过去这些年不一样?

事情正在起变化?这次可能不一样?

乃么戆特了。

要知道,绝大多数选手对N-4、N-5层,平时是没空去关心的,于是也就没有认知。

你喊他看几本历史书政治书,他说有毛病啊我不如多看几份报告挖挖股票。
于是在今年的环境突变中,大家是手足无措的。

这就好比看房时精力肯定是放在朝向户型学区差异上,你是不会去研究地质变化地壳运动的。如果有个朝向户型都很好的房子打八五折卖,但告诉你它正好位于两条地壳断裂带交界上正处于第三次共振小周期前夕,问你要不要?

这题超纲了呀。

4

讲一个故事,能听懂多少算多少。

在距离地球X光年的地方,有个行星叫公鸡星,公鸡星的天上也有个太阳。
但和地球不同的是,公鸡星的太阳一直在左右晃动,有时候有规律,有时候没规律。
公鸡星人经过多年的观察发现,每当太阳在左边的时候,庄稼就容易歉收;太阳在靠右边的时候,就比较容易万物滋润五谷丰登。
公鸡星人又经过多年的观察发现,它的摆动区间大致是在一个固定范围之间,比如-10到+10,它往左的时候不会超过-10,往右的时候你也别指望它能超过+10。

于是公鸡星上所有的估值体系,都是建立在太阳在【-10,+10】这个区间波动的假设上。

某一天公鸡星人突然发现,太阳跑到-20的地方去了,这是许多年来都没有见过的事情。
于是大家在那琢磨,左移到-20意味着什么呢,是不是要去-30呢,要去-40呢?
有人又回想起多年的多年以前,在【-10,10】这个区间以前,太阳似乎是从-100的位置移动过来的……
于是悲观者认为,可能我们有生之年要再次看到太阳去-100了,年轻人可以洗洗睡了。

在这个想象的无穷延伸中,人们恐慌了。
太阳如果去了-100的位置,那就是山无棱、天地合。
所有之前建立在【-10,+10】之上的定价体系和估值参数,都可以坍塌。

这就是在11月以前,N-4层发生的事情。

所幸的是在11月初,太阳又向原来的【-10,+10】区间去靠拢了,并且太阳神明确告诉人们,那些认为太阳要去-100的观点纯属无稽之谈,大家可以吃定心丸。

警报就这么短期解除了。尽管一些人还是心存疑虑,但更多人会重新回到了田地里劳作耕耘。
在公鸡星这片土地上的人民,是给点阳光就温暖的。

5

如果有人问,中国的基本盘是什么,我想大家都能说出一二来。

悠久的文化底蕴、庞大的领土纵深、14亿受基本教育人口、最完整的基础设施、最齐全且深入全球分工体系的产业链配套、坚韧耐操的人民、无止尽的世俗奋斗精神……

在这个基本盘上,如果N-4层不瞎折腾,是不是就能一路国运昌隆了呢?

原本应该是的。可是2018年的中美贸易战,资本市场的表现说明了一件事:
许多人认为中美关系,或者说美国人的态度,是aboveall的N-5层。

用他们的的话来说,国家基本盘那些东西,都是在美国人主导的全球体系容纳你的时候,才有效。N-5层如果往反方向走,那么建立在之上的国运体系、经济体系、估值体系又要崩溃。

于是这逻辑又回到了太阳模型,只不过这次太阳换成了美国。

对美国的行为模式缺乏认知,认为会向左走到负无穷,铁幕又要缓缓升起。

年轻人又可以去洗洗睡了。

6

有人说,模式总结都是过去经验的线性外推和路径依赖,大拐点时有极大风险。
从逻辑上来说,这个讲法确实天衣无缝、无懈可击。直击归纳法的天然命门。

但从实操上来说,要看适用在什么周期层级上。

“过去股价涨不代表未来股价涨”;
“过去公司竞争力强不代表未来还强”;
“过去行业暴利不代表未来还暴利”
……

在这些层级上,不依赖线性外推,具体问题具体分析,当然是对的,也是可以做到的。

但是在N-4/N-5这种超长周期层级,就是另外一回事了。

过去四十年,中国每次遭遇坎坷都能逢凶化吉,没有例外。
一种很吸引眼球的观点,认为关于中国的这个命题是粗暴归纳+线性外推,这次可能不一样。

不一样的原因可以是多种多样的,但其中最突出的原因是:
过去一百年,美国打压的世界老二都一蹶不振,没有例外。

可凭什么中国的这个命题就是粗暴归纳就是线性外推,美国的这个命题就不是粗暴归纳不是线性外推呢?
这不过是用下一层级的线性外推来否定上一层级的线性外推。

是否会存在另外一个变量在主导着“美国是否能成功遏制老二”这件事,而这个变量现在发生了变化,从而使得关于美国的这个命题【这次可能不一样】呢?

如果存在,它又是什么呢?

*宝哥手绘的多周期示意图,大家勉强看看

想要对这种大国博弈模型做出客观理解和预判,显然这又是一道超纲题。

如果你要用科学实证的方法来论证,样本太少变量太多,不见得具备统计学意义;如果你要用博弈论的方法来推导,则明牌太少暗线太多,受困于信息集不完备。

而更重要的是,即便你得出类似【中美必有一战】这类结论,在这类历史级别周期上,真能捕捉到实操交易级别的拐点吗,拐点真能发生在眼前当下吗?你又敢赌上全部身家为这个结论下注吗?

我们这篇文章并不是要论证或预判,N-4层和N-5层会怎么走,我们一贯的风格都不是开上帝视角算命。

我们关心的是一个普通的A股选手,在面对如此底层的“这次是否不一样”问题时,能有什么心法去应对。

7

在古印度神话的世界观中,我们所处的大地是一个平放的碟子。
而支撑起这个碟子的,是四头叫作底挲加阇(disagaja)的大象。
在大象的下面,是一只巨大的乌龟,大到足以撑起四头大象和一整个世界。
在乌龟的下面,是一条巨大的蟒蛇,大到足以撑起巨龟+大象+世界。
可蟒蛇下面是什么呢?

价值投资的方法,是以合理偏低的价格买入并长期持有好公司。
其收益来源从长期看,很大程度上是好公司伴随经济增长、引领经济增长所获得的。
长线捂好公司的打法本来就是需要takebeta的,而并不是许多人误解的好公司就一定是alpha。

为了给判断出错留空间,需要买入价格上留有安全边际。
这个安全边际可以留给公司、行业、乃至宏观经济的增速下行,这都没问题。
但当这三层的价格全都留好以后,如果看着N-4/N-5层不敢打,那只能说明一件事:

你不相信中国的beta。

如果你是市场派的打法或者事件驱动型打法,这件事问题还不大:反正是赌场,有行情就炒没行情就歇。嘴上喊着崩溃,手上下单做多的人从不少见。

但如果你是价投派,相不相信中国的beta,这就是一个大是大非的问题了。

每个在募钱的基金经理都会说我们看好中国的未来,因此通常情况下这是一个很难通过行动测试出来的认知。而唯有在兵荒马乱十年一遇的市场,才有机会真正拷问到这层。

可以为公司业绩的停滞做好准备,留足安全边际;
可以为景气范围的收敛做好准备,留足安全边际;
可以为经济增速的换挡做好准备,留足安全边际;

但我们无法接受中国崩溃论的假设。

这关如果过不了,上面构建的三层都将失去意义。

蟒蛇下面没东西了,你总得信点什么,即便它来自于线性外推。

价值投资的心法在这里退无可退。

(本文完)

p.s:

本文不长,但我想了很久。几个月前再刷一遍《盗梦空间》的时候受到了一些启发,起了这篇文章的初步念头。
诺兰在《盗梦空间》里面构建了这么一个世界观:

在第一层梦境里睡去,会进入到第二层梦境。
在第二层梦境里睡去,会进入到第三层梦境。
以此类推,直到进入第N层梦境。
但如果当你还在第N层梦境时,底层的那个梦境醒了,会发生什么呢?
整个梦境体系将全部坍塌,大脑从此进入一个叫Limbo的空间,没有方向、没有时间、没有坐标。
从此浑浑噩噩,虽不死,亦与死无异。

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